本周A股市场先扬后抑，沪指、深成指收跌，双创板块较为坚挺。通胀压力推升海外流动性预期趋紧、周中特朗普访华利多落地叠加国内宽基ETF持续流出给市场降温，主要指数冲高回落，不过全A成交额始终维持在3万亿元上方，剧烈震荡之下，资金交投活跃度并未降温，可见调整或更倾向于连续大涨后的技术修正和筹码交换，而非行情的终结。从宽基指数看，本周上证指数下跌1.07%，创业板指上涨3.50%，沪深300下跌0.25%，中证500下跌1.82%，中证A50下跌0.31%，科创50上涨3.40%。风格上，成长、稳定表现相对较好，周期、金融表现较差。从申万一级行业看，表现相对靠前的是通信（6.77%）、电子（4.70%）、机械设备（1.81%）、公用事业（1.18%）、家用电器（0.52%）；表现相对靠后的是有色金属（-7.39%）、钢铁（-5.92%）、美容护理（-5.63%）、综合（-5.45%）、国防军工（-5.18%）。从Wind热门概念板块来看，表现相对靠前的是半导体设备（17.99%）、工业气体（11.02%）、半导体材料（10.95%）、半导体（10.21%）、HBM（9.17%）；表现相对靠后的是锂矿（-11.00%）、盐湖提锂（-9.44%）、黄金珠宝（-9.24%）、镍矿（-7.92%）、商业航天（-6.66%）。

中美元首会晤是本周市场的焦点，双方就构建“中美建设性战略稳定关系”新定位达成共识，后续关注经贸等领域成果的发布以及美伊地缘局势的变化。关于本次中美元首会晤情况和共识，在战略层面中方指出，中美双方赞同将构建“中美建设性战略稳定关系”作为中美关系新定位，将为未来3年乃至更长时间的中美关系提供战略指引；在经贸层面中方指出，两国经贸团队达成了总体平衡积极的成果，包括继续落实前期磋商达成的所有共识，同意成立贸易理事会和投资理事会，解决彼此农产品市场准入的关切，在对等降税框架下推动扩大双向贸易等。在地缘层面中方指出，台湾问题是中美关系中最重要的问题，维护台海和平稳定是中美双方最大公约数，同时两国元首就中东局势、乌克兰危机等重大国际和地区问题交换了意见。向后看，经贸层面，考虑到特朗普下半年中期选举，以及石油价格中枢抬升带来的通胀压力，中美未来在更多经贸领域中相互往来或许更密切，后续进一步关注细节磋商进展。地缘方面，中美两国引导的全球秩序重塑中，地缘脆弱性或尚未彻底结束。当地时间5月15日，美国《纽约时报》援引多位官员消息披露，五角大楼正在为恢复对伊朗的军事行动做准备，美国和以色列最早可能在下周恢复对伊朗的军事打击。可见，外部风险尚未完全消除，美伊地缘局势变化、霍尔木兹海峡封锁持续性以及随之的美联储降息预期变动仍会带来资本市场的波动。

自4月初特朗普选择TACO，投资者逐步对地缘局势脱敏，市场以预期尾部风险的逐渐消除进行定价，叠加国内基本面修复与产业趋势持续验证，科技板块引领A股走出反弹行情。本周通胀预期推升市场流动性预期趋紧，在此背景下，景气验证或是未来市场主线。4月初地缘紧张局势缓和以来，全球风险偏好显著回升，叠加地缘尾部风险下降背景下流动性冲击趋弱，全球股市估值有所修复。而更为重要的是，近期海内外密集落地的AI科技巨头超预期业绩与产业进展充分印证，全球产业核心亮点依旧聚焦科技赛道，分子端盈利的上修驱动科技成长板块成为本轮市场修复过程中的核心主线。从行情表现看，短期涨幅引人注目的半导体、算力、存储等方向从底部回升超过30%；从成交额看，TMT板块整体拥挤度尚可，但电子和通信细分领域的交易热度已攀升至2010年以来的历史高位，可见AI产业赛道内部呈现出明显的“局部热”特征，短期存在拥挤与波动。此外，本周公布的美国4月通胀数据超预期、沃什即将接任联储主席，市场流动性压力重现，权益市场尤其是科技成长或有承压。不过，通胀预期抬升带来的流动性压力并不能改变本轮牛市的底层逻辑。当前AI产业仍处于“投资强度提升-需求持续验证”的正向循环早期，尚未进入典型的、由投机主导的泡沫阶段，行情的核心验证在于盈利兑现能否追赶上估值扩张的步伐，能业绩消化估值决定了主线行情的高下限。资金面看，自4月以来，作为市场情绪风向标的融资余额震荡走高，截至5月14日已突破2.86万亿，创下历史新高，与产业链景气向上相对应，资金面的增量变化为科技领涨行情提供强劲动能。此外，26Q1主动权益型公募基金结束了此前连续11个季度遭遇资金净流出的情形，4月以来赚钱效应不断累积，已来到质变位置。虽然近期宽基ETF持续小幅净流出，给市场短期边际降温；不过中期来看，随着国内基本面修复与产业趋势新催化持续验证，赚钱效应累积驱动的增量资金正循环也将更加强化。

向后看，外部风险尚未消除，但内生动能的强化和产业逻辑的坚挺有望对行情形成支撑，短期调整不改中期趋势。结构上仍是景气验证的分化行情，科技成长仍是中期主线。行业配置：一）科技成长：关注AI基建链包括通信、存储、半导体、储能等；二）优势出海：关注优势产业的出海逻辑验证，关注电力设备、机械设备、创新药等。三）能源安全：关注油价中枢上移压力下的新旧能源重估，包括新能源（锂电、储能、风电）、油气、煤炭及煤化工、电力等。

海外市场方面，美国通胀数据超预期反弹，加剧市场对美联储货币政策维持收紧的担忧，成为压制港股的重要外部因素。美国4月CPI环比上涨0.6%，同比上涨3.8%，创下2023年5月以来新高，通胀反弹态势明确。能源价格仍是通胀主要驱动力，4月能源价格环比上涨3.8%，虽较3月10.9%的涨幅回落，但仍处高位。剔除食品和能源的核心CPI环比上涨0.4%、同比上涨2.8%，均高于市场预期，显示通胀粘性强于预期。此外，4月PPI数据同样大幅超预期，环比上涨1.4%，创下2022年3月以来新高，同比涨幅达6.0%；能源价格连续第二个月大幅上涨，不仅推高商品通胀，最终需求服务价格的大幅上行更引发市场对通胀持续扩散的担忧，进一步巩固美联储短期维持高利率的市场共识。

美联储换届落地带来政策路径不确定性，扰动全球流动性预期，对港股高成长板块形成直接压制。凯文・沃什正式就任美联储主席，接替任期结束的鲍威尔，开启全新政策周期。作为美联储过往政策的直言批评者，沃什提出涵盖缩减资产负债表、减少非传统货币政策依赖、简化沟通渠道及重构通胀评估体系的改革计划，但上任即面临多重挑战。一是美国通胀连续五年多高于目标，4月数据再度反弹，通胀压力持续攀升；二是美联储内部政策分歧严重，4月FOMC会议已有四名委员投反对票，鲍威尔留任理事会更加剧内部博弈；三是面临特朗普政府持续降息压力，美联储独立性或仍将遭遇考验。港股作为高度依赖美元流动性的离岸市场，对美联储政策风向敏感度较高。换届初期，市场进入政策观望期，资金避险情绪升温，美债收益率与美元指数阶段性走强，直接压制港股高成长利率敏感板块估值，加剧市场短期震荡。中长期来看，高通胀约束宽松节奏、内部分化拉长政策落地周期，降息预期反复将导致港股难以快速迎来流动性驱动的趋势性行情；但市场普遍预判2026年下半年通胀压力有望缓释，年底至2027年初或迎来首轮降息，届时美元流动性边际宽松，有望为港股带来估值修复契机。

国内经济与政策层面，中美元首会晤缓和贸易担忧，但通胀数据走强削弱短期宽松预期，多空因素交织。5月15日，中美两国领导人在北京完成为期两天的峰会，双方就稳定双边关系达成共识，有效缓解了市场对贸易与技术摩擦再度升级的担忧，对港股情绪形成短期支撑。此外，特朗普还邀请中方领导人访美，进一步强化双边关系稳定预期。通胀数据方面，中国4月PPI同比上涨2.8%，较3月0.5%的增速大幅反弹，远超市场预期，创2022年7月以来新高，主要受有色金属、油气加工等大宗商品行业价格上涨及AI投资带动的需求提振影响；CPI同比上涨1.2%，高于3月1%的增速，核心通胀同样同比上涨1.2%，汽油与黄金首饰价格上涨是主要推手。通胀数据走强，降低了市场对近期国内货币政策进一步宽松的预期，流动性宽松节奏放缓。

展望后市，港股整体上行空间受海外流动性约束与国内复苏节奏影响，但下行风险有限。短期来看，美国通胀粘性未消、美联储换届政策观望期延续，美债收益率与美元指数仍有走强可能，港股难以快速摆脱外部扰动，波动或维持高位；中期来看，中美关系稳定预期持续发酵，国内经济复苏韧性逐步显现，美联储年底降息预期逐步升温，将为港股提供估值修复动力。行业板块配置1）成长端，AI算力产业链及半导体板块仍是当前全球资本开支上行周期中最具确定性的结构性主线，港股相关硬件设备及半导体标的有望持续受益于海外云厂商资本开支指引上修及国产算力加速替代的双重驱动。2）价值防御端，内需驱动且盈利预期边际上修的方向可提供相对稳健的防御性配置，同时在海外流动性收紧预期持续的背景下，公用事业、通信服务等高股息、红利资产仍是底仓配置优选。